PETITION on Sleep Number Corporation (SNBR)

主要经营地 美国

详细生意模式 Sleep Number 设计、生产、零售并维护智能床垫（Smart Bed，可调充气式床垫+睡眠追踪 SleepIQ 软件）、可调床架、枕头、寝具配件。100% DTC 渠道（自营门店 ~640 家+电商），客户为美国中高端消费者（床垫平均售价 $4,000+）。盈利模式：床垫硬件销售+服务/订阅潜在变现。竞争格局：Tempur Sealy（合并丝涟）、Purple、Casper（已私有化）、Saatva。当前正陷入流动性危机和契约违约的特殊情境。

护城河 🔴弱：DTC 模式有一定品牌识别度，但智能床品类垂直，护城河弱，且面临行业周期下行+自身资产负债表压力

估值水平 PE 负值（亏损），EV/EBITDA 6.17x（受高杠杆压低），同行 TPX 约 EV/EBITDA 11x、Purple 8x；股权部分实际为困境期权

EV/Market Cap EV $1.02B / MC $74.9M

网络观点 中性观点：获 $25M 期限贷款（11.65% 利率）+ 契约违约的容忍（净杠杆/利息覆盖/EBITDA）。新流动性契约：$30M by July '26、$40M after Oct '26。被要求追求战略交易最大化企业价值。Q1'26 5/12 财报为关键测试。股价 +25%（容忍消息后）但仍低于 3 月水平。如业务计划成功可暂避 Ch11，但失败则破产风险显著。

AI观点 SNBR 是典型的困境特殊情境股权——总企业价值 $1B 中债务占 $940M，股权仅是高杠杆下的剩余索取权。WebSearch 显示 2026 年 4 月公司已公告聘请 PJT Partners 协助战略选择评估，新 CEO Linda Findley 上任并裁员约 10% 削减 SG&A，5/12 Q1'26 财报将是契约满足关键测试。被忽略的风险：(1) 床垫行业 2026 年 H1 仍处去库存末段，TPX、PRPL Q1 同店销售均双位数下滑，SNBR 行业逆风未消除；(2) $25M 新贷款 11.65% 利率年度利息成本即接近全年 FCF（$42M），财务杠杆陷阱明显；(3) 战略选择评估公告往往意味着私募收购报价较低或破产重组，股东实际回收价值不确定；(4) 11.65% 利率债务+$942M 总债务，每 100bp 利率上行直接吃掉年度自由现金流 ~$9-10M。被忽略的机会：(1) 若行业触底+管理层削减成本生效，EBITDA 反弹至 $100M（疫情前水平），EV/EBITDA 6x 即估值 $600M，债务覆盖后股权可达 $200M+（vs 当前 $75M），杠杆向上回报数倍；(2) Tempur Sealy 等同行可能介入收购。结论：股权是高杠杆期权式投资，下行可归零，上行 3-5x，仓位绝对不能超过 1-2%。